双面泛海建设

理财周报记者 丁青云

从地域特质上说，江浙地产商“活”是公认的。江浙系地产商最擅长资本运作，赌性最强，在资金链紧绷时，擅长抱团作战，同行互保，跨行互保。但成也萧何，败也萧何。不少江浙地产商也死在“活”字上。比如著名的绿景地产。

其实，地产上市公司中，最擅长资本和资金运作的是泛海建设(000046)。泛海建设的实际控制人卢志强很早就涉足资本领域，民生银行(600016)运作之成功，目前尚无第二例。

研究泛海建设，我觉得两个因素至关重要：存货积压情况和资金状况。而现在讲的进军商业地产这类的故事并无太多新意。

泛海建设的存货积压程度，一个数据足以说明。2012年3月底，泛海建设存货余额212.39亿，总资产240.92亿，账面资金只有7.86亿。也就是说，泛海建设212.39亿总资产组成中，存货占了88%。历史上，泛海建设历年存货占总资产的比重就惊人地高，2006年至2011年，这个比重分别是83%、77%、68%、78%、87%、88%。这可以看出，2009年、2010年地产形势较好时，泛海建设的存货比重并没有那么高。

再结合其账上仅有的1.91亿预收账款分析，泛海建设如此高的存货，并非结转问题，也非囤货，而是销售低迷。

而泛海建设账面资金看起来并不充足。自2007年以来，泛海建设账面资金占总资产比重最高时为2010年，占比12%，2009年最低时只有2%。

泛海建设资金情况也不容乐观。2012年一季末，泛海建设账面资金7.86亿，资产负债率64.84%。其中，短贷（短期借款加上一年内到期长期借款）48.11亿，占全部借款的46%。

泛海建设拥有大量大体量、长周期项目，短期压力和长期资金压力都非常大。2010年年底，泛海建设尚有26.76亿账面资金，但今年一季末只有7.86亿。

存货积压，资金链紧张，泛海建设反而逆势扩大开工，意在押宝下一轮地产转暖。泛海建设2011年年报披露，其全年在建及开复工面积近411万平方米，几乎比2010年开工量多了一倍。尤其以北京、上海、武汉项目投入巨大。

泛海建设为什么敢下这个赌注？答案在泛海建设的融资渠道。除了民生银行支持以外，泛海建设是运用信托融资最得心应手的地产商。

深谙资本之道的泛海建设，自2010年以来，多次借道信托途径融资。自房地产宏观调控以来，出现在泛海建设对外担保公告中的信托公司，已经有好几家。其合作的信托机构包括方正东亚、江苏国际信托、中诚信托、重庆信托等。这也使“泛海系”下定决心不惜血本获取信托牌照。今年，其已通过重组中旅信托，获得了信托牌照。

结论是，cash is the king （现金为王）。并不是说自己账上有多少资金，而是危机时你能找来多少钱。危机来临时，能找到钱的公司，哪怕报表再难看，活得也比业绩靓丽手中没钱的公司长。如果你看不懂这个公司，请别碰。

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